来(lái)源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动，表现为生产恢复推(tuī)动(dòng)出口形势好转，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表(biǎo)现看，制造业从去(qù)年四(sì)季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库(kù)转向被动去库。从景气度(dù)边(biān)际表现看，下游(yóu)消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍(réng)有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲(chōng)式(shì)修复(fù)放缓、海外总需求回(huí)落预期(qī)逐步(bù)兑现，消费回暖和(hé)产业升级将成(chéng)为推动下一(yī)阶段国内经济复(fù)苏(sū)的(de)主线。

　　制造业、服务(wù)业(yè)是驱动一季(jì)度经济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造你在教我做事啊是什么意思，你在教我做事啊是什么意思业，交通运输(shū)、房地(dì)产等(děng)行业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱(ruò)的特点相(xiāng)一致(zhì)。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年(nián)3月(yuè)，制造业各行业(yè)景气度普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去(qù)年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束(shù)。从行业景气(qì)度边际(jì)改善情况来看，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工(gōng)，煤(méi)炭行(xíng)业景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱、烟草、家具(jù)制(zhì)造(zào)行业(yè)景气(qì)度较高，部(bù)分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看(kàn)，电(diàn)气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)然(rán)受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业(yè)。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产(chǎn)业升级(jí)或是推(tuī)动下一阶段(duàn)经济复苏(sū)的(de)主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏(sū)主要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费(fèi)需求得以释放(fàng)；供给(gěi)方面，国内(nèi)复工复产加快(kuài)推(tuī)进，生产端快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复(fù)苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫(yì)后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未来海外(wài)总需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于(yú)消费回(huí)暖和(hé)产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民(mín)收入向上修复(fù)，消(xiāo)费倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平(píng)，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服(fú)务消费有望持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等与出行及地产后(hòu)周期相(xiāng)关(guān)的可(kě)选(xuǎn)消(xiāo)费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径驱动下(xià)，汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强(qiáng)，有望(wàng)维持出口韧性；随(suí)着下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造(zào)业(yè)企业(yè)盈(yíng)利有望向上(shàng)修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求有望改善(shàn)，推(tuī)动(dòng)中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提(tí)示：国内经(jīng)济(jì)恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些(xiē)结构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一(yī)季度(dù)经济复苏的(de)主因(yīn)

　　一季度我国(guó)GDP总量(liàng)实现超预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫(yì)后(hòu)复苏背景下，国内经(jīng)济(jì)企(qǐ)稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我(wǒ)们重点从行(xíng)业层(céng)面，观(guān)测当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观(guān)测各行业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房(fáng)地产业景气度明(míng)显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务(wù)消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年份的复合(hé)增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值增速为3.6％，低(dī)于去(qù)年(nián)四季(jì)度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年(nián)来加快建设农业强国，推进农(nóng)业农村(cūn)现代(dài)化(huà)的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速提(tí)升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全(quán)年(nián)增(zēng)速(sù)，与去年(nián)下半年之后外需(xū)转弱(ruò)、居民商(shāng)品(pǐn)消费(fèi)恢(huī)复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度明显(xiǎn)回落，增加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三产业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在产(chǎn)出(chū)缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复，交通(tōng)运输、仓储和(hé)邮政业(yè)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速明显提升，自(zì)去年(nián)四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业(yè)增加(jiā)值增速小幅(fú)回升(shēng)，尽(jǐn)管高于疫情三年来的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而(ér)受益于新房和(hé)二手房销(xiāo)售回暖，今(jīn)年一季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增速(sù)回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏(sū)分化(huà)，中下(xià)游(yóu)改(gǎi)善幅度好于(yú)上游

　　对于行业景气(qì)度的观测，我们采用量（各行(xíng)业(yè)工业(yè)增加值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分(fēn)别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业(yè)自2019年以来的(de)月度数据，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年(nián)3月(yuè)的(de)分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业(yè)景气度出现普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端(duān)修(xiū)复(fù)好于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行(xíng)业景气(qì)度呈现高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期(qī)相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关的，酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教(jiào)娱乐的量(liàng)价(jià)分(fēn)位数水(shuǐ)平均(jūn)处在高景(jǐng)气度区(qū)间，烟草、家具制造(zào)行业(yè)也呈现“量价齐升”的(de)特征(zhēng)；食(shí)品制造景气度有(yǒu)所回落，农副(fù)加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造行业(yè)表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与(yǔ)高库(kù)存水(shuǐ)平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而(ér)随着防疫需求的降温，医药(yào)制造(zào)业景(jǐng)气度(dù)有所(suǒ)回落，表(biǎo)现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制(zhì)造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居中，均(jūn)表现为“量升价(jià)跌”。一方面(miàn)与原材料成本(běn)下跌有关(guān)，另(lìng)一方面，也与年初(chū)外需表(biǎo)现好于内需，部(bù)分行业仍在去库(kù)进程有(yǒu)关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输(shū)设备(bèi)工业增(zēng)加值增速(sù)改善幅(fú)度最大，受(shòu)益于国内产业升级、出口优势带来(lái)的(de)韧性(xìng)驱(qū)动；其次是(shì)汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善(shàn)幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业(yè)仍受制于价格下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最大(dà)，3月(yuè)增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速位于2019年以来70％分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗商品下(xià)行周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金属制(zhì)品景气(qì)度提(tí)升，但由于(yú)库(kù)存水平偏(piān)高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体盈利(lì)水平(píng)；石化(huà)链条行业(yè)生(shēng)产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以下的(de)景气(qì)度偏低(dī)区(qū)间，今年(nián)由于能源危机缓解，产品价格(gé)相较去年同期(qī)也出现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际(jì)放(fàng)缓(huǎn)，生(shēng)产及价格水平(píng)同步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持续(xù)扩张(zhāng)有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采(cǎi)产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来(lái)94％分位(wèi)数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方面(miàn)，消费场景恢复(fù)后，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏，前期积压的(de)购房(fáng)、服务(wù)性需求得以释放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加快推进，保证供给端的快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放(fàng)效果转弱，随着(zhe)未来海外(wài)总(zǒng)需求回落的预期(qī)逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经济增长的(de)线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民(mín)收入提(tí)升和(hé)消费意愿改善，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进(jìn)一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服(fú)务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等(děng)可(kě)选消费(fèi)景(jǐng)气度均有望提升。

　　从一季度居(jū)民收入和消费数据看，居民收入增速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复(fù)合(hé)增速看，今年一(yī)季(jì)度(dù)，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去(qù)年四季(jì)度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速(sù)提(tí)升至5.0％，高于去(qù)年四季度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来随着服务业恢(huī)复持续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一(yī)步提(tí)振(zhèn)居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据(jù)看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投(tóu)资(zī)信心正在筑(zhù)底。今年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至(zhì)2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的(de)月均同比增(zēng)量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资(zī)同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增2246亿(yì)元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门(mén)新(xīn)增净融(róng)资连续2个月维持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预(yù)期可(kě)能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年(nián)第(dì)一季度城镇储户问卷调(diào)查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分(fēn)别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高(gāo)于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优势增(zēng)强，以及相关行业设备投(tóu)资更新，有(yǒu)望(wàng)推动中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景气度维(wéi)持(chí)高位。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)国内出(chū)口(kǒu)数(shù)据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及(jí)汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加强、以及(jí)新能(néng)源(yuán)产品优势强化，有望维(wéi)持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游(yóu)消(xiāo)费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升(shēng)，制(zhì)造业企(qǐ)业盈(yíng)利有(yǒu)望向(xiàng)上修复。目前看，电(diàn)气机械等装备制造业去库(kù)进程(chéng)已进入(rù)下半场，今年1-2月专用设备、通用设备(bèi)产成品库(kù)存(cún)增速呈现触底反弹。随着(zhe)需求(qiú)回暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资需求将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动性(xìng)数(shù)据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国(guó)10年期国债收益率上(shàng)行。本周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上(shàng)周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期和2年(nián)期(qī)国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国(guó)AAA级企业(yè)期权调整(zhěng)利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期(qī)权(quán)调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下(xià)跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯(sī)达克(kè)指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生(shēng)指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察(chá)：美欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几周(zhōu)美国(guó)经(jīng)济增长(zhǎng)陷(xiàn)入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书(shū)称，最(zuì)近几周美(měi)国(guó)总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个(gè)辖区(qū)指(zhǐ)出在不(bù)确定性(xìng)增加和对流动性的担忧加(jiā)剧(jù)之际(jì)，银行(xíng)收紧了贷款标(biāo)准(zhǔn)。近期(qī)美国(guó)总体物价水平(píng)温(wēn)和上升，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示(shì)为应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈(hā)克(kè)称(chēng)，需要进一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息(xī)结束后美(měi)联储将需要在一(y你在教我做事啊是什么意思，你在教我做事啊是什么意思ī)段时(shí)间(jiān)内维持利率稳定。同日(rì)美联储梅(méi)斯特(tè)表示，预计(jì)今年货币政策将需(xū)要进一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高于(yú)5％，具体取(qǔ)决于(yú)经济(jì)和金融形势的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪(jì)要公布，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲央行会议纪(jì)要(yào)显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要走，一些(xiē)委员认为整(zhěng)体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向(xiàng)于上行(xíng)。金(jīn)融市场紧张局势(shì)被视为经济和通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而除(chú)非形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的紧张局(jú)势不太可能从根本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央(yāng)行管理委员会对通胀前(qián)景(jǐng)的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落(luò)地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲议会通过了(le)一项临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场的份(fèn)额从10％提(tí)升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧(ōu)盟的(de)半(bàn)导体供(gōng)应链，并(bìng)与美国和亚(yà)洲同(tóng)行竞争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众(zhòng)议(yì)院议长麦(mài)卡锡表(biǎo)示(shì)，正在(zài)推(tuī)出(chū)一(yī)份债务(wù)上限(xiàn)相关立法措(cuò)施。白宫需要(yào)开(kāi)始(shǐ)就债(zhài)务上限(xiàn)进(jìn)行谈判；众议院共和党(dǎng)希望(wàng)提(tí)高债务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立法措(cuò)施；债务法案将设法(fǎ)收回未使(shǐ)用的防疫资金用于(yú)日常开支(zhī)；法案将减少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶(yé)伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表(biǎo)明美国无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调(diào)“国家安(ān)全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩(gōu)的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美(měi)国(guó)寻求与中(zhōng)国建立“建设性和(hé)公平的(de)经济关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美(měi)关(guān)系为代(dài)价。在国际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问题的(de)新(xīn)兴市(shì)场和发展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格(gé)环比上涨，环比由(yóu)负(fù)转正(zhèng)。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝(lǚ)库存同比(bǐ)下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指数(shù)环比上升。4月以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分点(diǎn)。华北、东(dōng)北、华(huá)东、中南(nán)、西北(běi)以(yǐ)及(jí)西南各区价(jià)格(gé)指数环(huán)比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比(bǐ)由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三线城市商品房成交面(miàn)积(jī)同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别(bié)为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面积跌(diē)幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供应面积同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车(chē)日(rì)均(jūn)零售销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘(chéng)用车(chē)日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持(chí)续回(huí)升(shēng)的动力；国(guó)资委强调着力(lì)发(fā)展战略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行4月(yuè)份新闻(wén)发(fā)布(bù)会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村(cūn)消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二是，下(xià)大力气(qì)稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面优(yōu)化(huà)就业、收入分配和消(xiāo)费全链条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心消费环境(jìng)的政策(cè)文件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委党(dǎng)委召开(kāi)扩大会议，强(qiáng)调推动国资央企(qǐ)着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动(dòng)国资央(yāng)企(qǐ)在中(zhōng)国(guó)式现代化(huà)新(xīn)征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自立自(zì)强水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战略(lüè)性新兴(xīng)产业(yè)，加(jiā)快(kuài)推进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革(gé)深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部(bù)举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化(huà)发展状况，表示下一步(bù)将制定(dìng)实(shí)施重点行业稳(wěn)增长的工作(zuò)方案。一是(shì)营造良(liáng)好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实落细稳增(zēng)长政策举措，抓(zhuā)实(shí)抓细部省协作(zuò)、部门协(xié)同(tóng)；二是推动(dòng)出口(kǒu)保稳提(tí)质，加(jiā)大对制造业外贸企业的(de)支持力度，配合有关部门落实好(hǎo)稳外(wài)贸政(zhèng)策举措；三是促进内需加快(kuài)恢复(fù)，以高质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强(qiáng)发(fā)展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的(de)创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期(qī)；海外需求超预期回(huí)落。

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